黑猫股份：借力轮胎转移，跻身炭黑全球八强( 六 ) _轮胎

除炭黑尾气综合利用外，炭黑生产原料煤焦油含有各种附加值较高的芳香族化合物，综合利用价值较大且不影响炭黑生产。煤焦油分离加工所得的轻酚油、洗油、蒽油、工业萘、沥青等系列产品是生产塑料、合成纤维、医药、农药、染料、助剂及精细化工产品的基础原料，也是冶金、化工、建材、交通等行业的基础原料。在公司募集资金项目改投的“改质沥青、精蒽、咔唑技术改造项目”投产后，黑猫股份资源综合利用能力将进一步提高。
4.3借力资本市场，规模优势将进一步强化
由于在供货质量和数量保证方面的需要，炭黑行业竞争格局与轮胎行业竞争格局发展紧密相关。随着下游轮胎行业全球产业集中度提高，炭黑行业竞争格局也向垄断度逐步提高的方向发展。2006年度，卡博特14%的销售收入来自于固特异轮胎公司，折算炭黑销售量约40万吨。
炭黑行业下游主要客户为轮胎企业，轮胎行业产业集中度相对较高，并处于产业进一步提高的过程中。由于单一客户需求量不断增加，为与下游产品需求量相配套，对炭黑企业的规模要求将越来越高。黑猫股份仅向佳通轮胎公司年供货量就达到5万吨，相当于国内排名第六位以后企业一年的产量，规模较小的厂商显然无法满足大客户对供货及时性和质量稳定性的要求。
5、炭黑盈利能力将保持较高水平
炭黑产品主要生产原料为煤焦油和乙烯焦油等，原料价格和产品价格变化均对公司盈利能力构成较大影响。图7为黑猫股份2004年和2006年上半年炭黑产品成本构成比较，可以看到原料和燃料油在两个年度中均占公司生产成本的80% 。由于2006年乙烯焦油价格明显高于煤焦油价格，公司2006年开始乙烯焦油使用比重由前期占成本的17%大幅下降至4%，而煤焦油占成本比重则达到52%，因此公司生产成本更大程度上受到煤焦油价格变化的冲击。
6、盈利预测及估值
6.1产销量分析黑猫股份2006年首发募集资金2.57亿元，涉及新增产能的募集资金项目包括陕西韩城黑猫两条生产线建设、江西本部3万吨软质炭黑生产线和1万吨特种炭黑生产线建设。除募集资金更改后的改质沥青、精蒽、咔唑技术改造项目尚未完工外，计划建设的四条生产线已经全部于2007年7月投产，共计新增产能9万吨。
在建项目全部投产后，黑猫股份总产能由2006年的19.5万吨提高到最新的的26万吨。
由于前期已经预留土地和公用设施配套能力，公司未来还可以在陕西韩城黑猫和辽宁朝阳黑猫两个子公司各扩建一条生产线，从而有望在2008年内形成30万吨以上产能。
我们预计公司未来可能会在当前三个生产基地之外另建设两个新的子公司，假定2009年各增产能3万吨。
按照以上产能假设，我们假定黑猫股份2007-2009年炭黑销售量分别为24、29和35万吨。
盈利预测预测黑猫股份2006-2008年每股收益分别为1.01元、1.23元和1.50元，2006-2009年间三年净利润复合增长率为34% 。
因母公司所得税优惠政策未落实，母公司2007年上半年按照33%所得税率计提了850万所得税，减少当期每股收益约0.09元。若假定母公司实际所得税率仍为零，则黑猫股份2007年上半年每股收益测算为0.41元。因下半年销量为较上半年增长40%，按照与销售收入等幅度增长估算，公司 2007年下半年每股收益为0.57元，合计全年每股收益0.98元，与模型预测结果一致。
但我们需要特别提示：由于黑猫股份股本规模较小，产品销售价格和主营业务利润率的微小波动将导致公司净利润出现巨幅变化。
假定成本固定，产品实现价格每上升100元（相当于当前均价5900元的1.7%），公司净利润将上升27%，2007年每股收益由1.01元提高至1.28元，反之变动幅度也基本相当。